近日，瓷砖品牌商马可波罗控股股份有限公司(简称“马可波罗”)向深交所主板递交招股书，由招商证券担任保荐机构。本次IPO马可波罗计划募集资金40.18亿元，拟将21%的资金将用于补充流动资金。

马可波罗与房企深度绑定，部分房地产客户经营状况恶化导致信用风险增加，应收款项坏账减值计提增加。马可波罗应收账款高企、坏账激增、以及负债率高企等问题凸显。

坏账风险急剧增加

马可波罗创立于2008年11月，在广东东莞、广东清远、江西丰城、重庆荣昌及美国田纳西州建有五大生产基地，主要产品为有釉砖和无釉砖，旗下拥有“马可波罗瓷砖 ”、“唯美L&D陶瓷”两大自有品牌。

2019年至2021年，马可波罗分别实现营业收入81.3亿元、85.9亿元和93.7亿元，2020年和2021年营收增幅分别为5.68%、9%。净利润分别为16.3亿元、15.7亿元、16.5亿元，2020年、2021年净利增幅分别为-3%、5%。

公司采用“经销+直销”的销售模式，2021年分别贡献了54%和46%的营收。截至2021年，马可波罗一共拥有1419名经销商，共有6122家销售终端。经销商主要采取“先款后货”的销售结算政策。

直销模式主要为工程销售模式，马可波罗与工程方直接签订产品销售协议，直接向工程方销售产品。公司工程客户包括房地产开发商、市政工程、商业连锁工程、家装工程等。2019年至2021年这部分收入为35.6亿元、40.9亿元和37.7亿元，在整体营收中分别占44%、48%和46%。

马可波罗在招股书中介绍，公司的工程类客户主要为大型房地产企业，大客户名单中出现恒大地产、保利地产、万科地产、中海地产等房地产等房企。马可波罗称，该类业务模式下，销售规模相对较大且付款周期较长，大多采用应收账款或商业票据结算。

房地产行业调控政策引发了一系列风险，土地出让、价格调控和规范房地产开发商的政策措施引发房企资金链断裂等问题，出现了信用违约或逾期情形，马可波罗的客户恒大地产、融创地产及绿地集团部分商业承兑汇票因为逾期而转入应收账款。

截至2019年末、2020年末和2021年末，马可波罗应收账款账面价值分别为19.2亿元、21.7亿元和22.4亿元，公司的应收票据账面价值分别为11.8亿元、9亿元和1.7亿元。应收账款账面价值和应收票据账面价值累计占各期末流动资产的比例分别为42%、35%和30%。

2020年下半年起，由于部分房企发生债务危机，房地产行业面临销售下降、供应商收紧账期、地方政府加强预售资金监管力度等局面，偿付风险进一步加大。马可波罗大幅计提坏账，报告期内，应收账款余额分别为21.9亿元、24.8亿元和28.6亿元，坏账准备余额分别为2.7亿元、3.1亿元和6.2亿元，累计达到12亿元。

IPO募资急解现金流之“渴”

马可波罗保持正向现金流，报告期内，经营活动产生的现金流量净额分别为10.2亿元、22.1亿元和13.1亿元。截至2021年末，公司现金及现金等价物余额为24.8亿元。

但上述资金不足以维持运营，马可波罗向外部大量举债，负债率居高不下。2019年至2021年，公司债务合计分别为87.8亿元、94.8亿元和74.8亿元。债务主要以流动负债为主，2021年在负债总额中的占比为89%。

2019年至2021年马可波罗的负债率分别为73.54%、71.53%和55.45%，均高于同行业可比公司。马可波罗解释称，资产负债率相对较高的主要原因是公司尚未上市，融资渠道相对有限，股权融资规模较少。

公司应收账款周转率分别为4.93、4.2和4.25，低于同行业平均水平。马可波罗在招股书中表示，公司对经销商采用先款后货的销售政策，对工程类客户给予一定的账期。由于公司的工程渠道收入占比较高，应收账款余额较高，应收账款周转率较低。

为拓宽融资渠道，马可波罗向A股发起上市冲刺。公司拟发行不超过1.19亿股，计划募集资金40.18亿元，其中的8.6亿元将用于补充流动资金，其余用于特种高性能陶瓷板材项目、智能陶瓷家居产业园(一期)建设项目、陶瓷生产线绿色智能制造升级改造项目等。

陶瓷市场比较分散，马可波罗的市场占有率还很低，2019年和2020年公司主营业务收入占行业规模以上建筑陶瓷企业实现总营收金额比例分别为2.6%和2.8%。

房地产客户的“爆雷”风险仍在持续，或将影响公司业绩与资金回款，加大公司资金周转压力。此外，如果原料成本上涨，将进一步削弱公司的盈利水平。(李婷)